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milan chi è yonghong li
(Insidefoto.com)

Il Bocconi Students Investment Club (BSIC), l’organizzazione studentesca più antica e più grande dell’Università Bocconi, ha realizzato un’analisi sulla cessione del 99,93% dell’AC Milan SpA da parte della Fininvest della famiglia Berlusconi alla Rossoneri Sport Investment Lux dell’uomo d’affari cinese Yonghong Li. Ve la proponiamo integralmente. La versione originale dello studio può essere consultata sul sito del Bocconi Students Investment Club ) oppure cliccando qui.

Introduzione

Lo scorso 13 Aprile Fininvest ha ufficializzato l’esecuzione dell’accordo firmato il 5 Agosto 2016, che prevede il trasferimento della quota nella società AC Milan, pari al 99.93%, a Rossoneri Sport Investment Lux Holding, rappresentata da David Han Li e Yonghong Li. La società di calcio è stata valutata 740 milioni di euro, con una posizione finanziaria netta di 220 milioni di euro.

L’industria del calcio

L’industria del calcio è sorprendentemente piccola in termini di capitalizzazione, così tanto che il valore complessivo dei 32 maggiori club europei è più basso della metà del valore di Nike. La ragione si trova negli obiettivi manageriali delle squadre di calcio, che storicamente sono state più orientate al successo piuttosto che alla crescita e alla solidità finanziaria. Tuttavia, la globalizzazione e il progresso tecnologico dell’ultimo decennio hanno reso il calcio europeo accessibile ai tifosi provenienti dalle aree geografiche più remote, come l’Asia e l’America del Sud, trasformando l’industria in una delle più promettenti e in rapida crescita tra quelle europee. Il fatturato cumulativo dei 20 club più grandi d’Europa è cresciuto in modo stabile dall’inizio del 2000: Deloitte ha stimato una crescita media del 12% solo nell’ultimo anno. Il Manchester United è stato probabilmente la squadra che ha risposto meglio a questa tendenza, attirando molti nuovi tifosi e guadagnandosi il titolo di vincitore nell’era post globalizzazione, rubando il titolo del più grande club di calcio per ricavi a squadre spagnole e italiane (i ricavi del Manchester United ammontano a 648 milioni di euro).

berlusconi vende il milan
Atene 23/05/2007 – finale champions league Atene 2007 / Milan-Liverpool / foto Matteo Gribaudi/Sport Image/Insidefoto
nella foto: Berlusconi e Filippo Inzaghi coppa

I ricavi dei club di calcio possono essere suddivisi in tre categorie fondamentali, Ricavi di Gare, Diritti Radiotelevisivi e Ricavi Commerciali. A seconda dell’area geografica, della forza del marchio e dello sviluppo commerciale del team, ognuna di queste categorie può svolgere un ruolo più o meno importante.

Nonostante la straordinaria crescita che l’industria nel suo complesso sta vivendo, i club italiani stanno emergendo come i perdenti nell’ambiente del calcio mondiale. Stadi obsoleti, sostenitori violenti e una continua mancata gestione hanno gradualmente diminuito l’interesse per il campionato italiano, la Serie A, con una conseguente diminuzione dei ricavi delle squadre italiane. Solo la Juventus è costantemente classificata tra i dieci club europei più ricchi, mentre l’Inter e il Milan stanno sperimentando una costante diminuzione in turnover e non sono ancora riusciti a trovare strategie vincenti per invertire la tendenza.

Deloitte Football Money League 2017
Deloitte Football Money League 2017

Come si valuta una squadra di calcio?

Valutare un club di calcio è un compito molto complesso. Come già accennato, il management generalmente sottolinea l’importanza di risultati finanziari positivi, e pochissimi club europei possono effettivamente affermare di avere margini positivi, insieme ad una quotazione in una delle principali borse. Per questo motivo, l’identificazione del margine corretto per una valutazione tramite multipli, come l’EBITDA, può risultare molto difficile, mentre l’EPS (utile per azione, ndr) perde significato a causa dei suddetti motivi. Una valutazione tramite DCF (metodo dei flussi di cassa scontati, ndr), invece, sebbene teoricamente corretta, può risultare complessa da attuare a causa della grande dipendenza dei flussi di cassa dai risultati sportivi, che nella maggior parte dei casi sono ovviamente difficili da prevedere, anche per l’analista finanziario più resiliente.

I metodi di valutazione più diffusi sembrano utilizzare multipli come Price/Sales o EV/Sales . Nonostante la difficoltà di delineare correttamente la redditività di un’azienda, i multipli basati sui ricavi sembrano essere i multipli universalmente più utilizzati e facilmente tracciabili in questo contesto. L’Inter, uno dei due club di calcio più famosi di Milano, ha riportato in un comunicato stampa che i multipli Prezzo/Ricavi per acquisizioni passate sono stati utilizzati come punto di riferimento nel valutare il club durante la transazione in cui è stato recentemente coinvolto. Allo stesso modo, KMPG ha pubblicato un documento in cui supporta la validità del multiplo EV/Ricavi in questo contesto.

L’AC Milan

L’AC Milan è un club di calcio milanese fondato nel 1899. Considerato il secondo club più famoso della storia del calcio, l’AC Milan è stato di proprietà di Silvio Berlusconi per oltre 30 anni attraverso la holding Fininvest. Nonostante la storia gloriosa sul campo, l’AC Milan non è mai riuscito a produrre un euro di utile tranne che per tre anni durante il regno di Berlusconi. Nel 2015, la società ha registrato una perdita di 90 milioni di euro che ci si aspetta venga corrisposta dai risultati annuali del 2016. Deloitte stima che il fatturato del Milan ammonti a circa 215 milioni di euro (FY2016), un aumento dell’8% su base annuale, dovuto al fatto che la squadra è riuscita a raggiungere la finale di Coppa Italia. I ricavi attuali della squadra sono tuttavia al di là del picco dei 263 milioni registrati dal club nel 2013. I ricavi sono divisi tra ricavi di gara, diritti radiotelevisivi e ricavi commerciali che rappresentano rispettivamente il 12%, 41% e 47% del totale. La vendita del Milan e la possibile dismissione (o ridimensionamento) della pay tv Mediaset Premium fanno parte di una più ampia strategia implementata da Fininvest per stimolare i profitti vendendo le imprese più gravose del conglomerato.

aereo Fly Emirates Milan
Foto: AcMilan.com

Struttura del deal

Rossoneri Sport Investment Lux ha acquisito il 99.93% delle azioni di AC Milan dalla Fininvest, stimando il valore dell’Enterprise Value (EV) a €740m, al netto del debito €220m, ed Equity Value di €520m (ottenuto sottraendo le due voci precedenti). Il multiplo di acquisizione EV/Sales, basato sui ricavi del 2015, è di 4.1x, mentre il multiplo P/E, basato sui ricavi del 2015, è di 2.9x. Inoltre, Fininvest ha ricevuto un rimborso di €90m relativo al capitale ricevuto da AC Milan e contribuito dalla holding company di Silvio Berlusconi dopo il 1 Luglio, 2016.

Il veicolo d’investimento di Yonghong Li ha firmato un contratto preliminare con Fininvest nell’Agosto del 2016 pagando immediatamente €15m dei €100m depositati. I restanti €85m sono stati pagati a Settembre 2016. A Dicembre 2016, Fininvest ha ricevuto una seconda tranche di depositi pari a €100m. Calcioefinanza.it ha riportato che Huarong International Financial Holdings, che risiede ad Hong-Kong, ha anticipato la cifra tramite Willy Shine, una holding company che risiede nelle British Virgin Islands. Il prestitoè stato garantito dal patrimonio cinese di Yonghong Li, il quale consiste in vari investimenti in diversi edifici ed aziende di imballaggio, dal valore di €500m.

Nel Marzo del 2017, Fininvest si aspettava di ricevere un terzo, ed ultimo, deposito di €100m prima della chiusura della transazione. Sky Sport Italia ha riportato che Rossoneri Sport Investment Lux pagò, alcuni giorni dopo, un totale di €50m, in due diverse tranche da €20m e €30m. Secondo Calcioefinanza.it, questi soldi provengono probabilmente dai fondi offshore del Sig. Li acquistati dal veicolo finanziario Rossoneri Advanced Company Limited, che risiede nelle British Virgin Islands. Il Sig. Li ha trasferito il denaro da Hong-Kong al Lussemburgo prima di pagare Fininvest. L’imprenditore cinese ha garantito che avrebbe pagato i restanti €50m direttamente il giorno di chiusura, posticipato al 13 Aprile.

Il 13 Aprile, il veicolo d’investimento ha effettuato il pagamento di €370m a Fininvest ed acquisì ufficialmente AC Milan. L’hedge fund americano Elliott Management, supportato dal fondo private equity inglese Blue Skye, ha finanziato questo pagamento tramite un altro veicolo finanziario ad-hoc, basato in Lussemburgo, dal nome Project RedBlack Sarl. Calcioefinanza.it ha riportato che Huarong International Financial Holdings ha finanziato all’incirca €140m dei rimanenti €190m, in congiunta con i fondi offshore del Sig. Li dal valore di €50m.

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Catena di controllo AC Milan dopo l’acquisizione da parte di Yonghong Li

Elliott Management occuperà un ruolo molto importante nel futuro di AC Milan. L’hedge fund americano infatti ha finanziato Rossoneri Sport Investment Lux in due tranche; la prima di €180m, la quale finanziò il pagamento finale fatto a Fininvest nel giorno di chiusura, la seconda di €123m, emessa direttamente da AC Milan. In particolare, €73m saranno usati per il pagamento di alcuni prestiti, mentre i restanti €53m verranno utilizzati come capitale al fine di rafforzare il club. Millannews.it and Gazzetta dello Sport hanno riportato che i tassi di interesse sono rispettivamente 11,5% e 7.7%.

Complessivamente, Elliott Management riceverà approssimativamente: €30,2m di interessi annuali, di cui €20.7m dal veicolo d’investimento del Sig. Li, ed il restante €9.5m da prestiti emessi da AC Milan. Secondo Goal.com, il Sig. Li sarà il ricevente di un tassa di organizzazione pari a €15m.

La scadenza dei prestiti non è chiara. L’indiscrezione iniziale riportava una scadenza di 18 mesi. Tuttavia, il giornalista italiano Pasquale Campopiano ha rivelato che i termini dovrebbero essere 5 anni, almeno per quanto riguarda i €123m emessi da AC Milan. Ciononostante, la Gazzetta dello Sport ha riportato che in caso di inadempienza sul rimborso di questi prestiti, Elliott dovrebbe essere in grado di ricevere comunque i soldi forzando Rossoneri Sport Investment Lux a vendere le proprie azioni in AC Milan. Nel frattempo, Elliott verificherà i conti finanziari di AC Milan ogni due mesi. Infatti, tramite relazioni e referti manageriali, Elliott sarà in grado di ottenere le informazioni riguardanti le varianze tra i bilanci preventivi e quelli attuali. Inoltre, l’hedge fund ha creato un comitato specifico al controllo dei risultati finanziari. Il sig. Salvatore Cerchione parteciperà alle riunioni del consiglio di amministrazione di AC Milan come osservatore degli interessi di Elliott. Il sig. Paolo Scaroni, ex CEO di ENI e Deputy Chairman a Rothschild, sarà anche lui parte del consiglio di amministrazione.

Infine, il fair play finanziario della UEFA è motivo di preoccupazione per i ricavi futuri della compagnia. Secondo le loro stime, il club rossonero non sarà autorizzato a fare parte della Champions League ed Europa League, se dovesse registrare perdite cumulative maggiori di €30m negli ultimi 3 anni. AC Milan ha già riportato perdite di €180m per la chiusura degli anni 2014 e 2015. Il club rossonero riporterà probabilmente ulteriori perdite di €70m per l’anno 2016. Tuttavia, il club ha presentato una richiesta di ammissione alla UEFA per accordo volontario. Tramite questo processo, la UEFA permette ad un club con una nuova proprietà di derogare dalla politica finanziaria precedente. La condizione necessaria per la deroga consiste nell’avere un piano aziendale credibile e positivo (ricavi positivi ed abilità nel ridurre le perdite) per i prossimi 3-5 anni.

Razionale dell’acquisizione

L’accordo è inserito all’interno di un più vasto contesto di fusioni e acquisizioni (M&A) di attività cinesi sul mercato europeo, atte principalmente, a coprire la necessità di trovare investimenti vantaggiosi al di fuori dei confini domestici. Inoltre, l’industria calcistica in Cina sta subendo una crescita sostanziale, con numeri crescenti di tifosi ed un incremento nel valore dei diritti Tv.

Il sig. Li cercherà di maggiorare i suoi ricavi attraverso la vendita di merchandising, e trarrà beneficio dallo sfruttamento dei diritti Tv delle partite dell’AC Milan trasmesse in Cina.

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In aggiunta, ci sono grosse possibilità di risollevare le sorti del Milan, che ha visto segnare una perdita netta nelle operazioni dello scorso anno. Per poter essere in grado di competere con le migliori squadre di calcio in Europa, il Milan necessita di investimenti sostanziali, in particolare riguardanti l’acquisto di nuovi giocatori. Potrebbe perciò darsi che l’apporto di capitale annunciato dal sig. Li possa riportare la squadra ai vecchi splendori e al contempo migliorare la società dal punto di vista prettamente finanziario.

Per quanto riguarda l’ex presidente dell’Ac Milan Silvio Berlusconi, la principale ragione che ha portato alla vendita della società che lui stesso ha portato alla vittoria di ben 29 trofei sembra essere quella successoria. In fatti, sembra proprio essere stata Marina Berlusconi, figlia di Silvio Berlusconi a spingere per l’apertura dei contatti con gli investitori cinesi che successivamente hanno portato alla vendita del club.

Come già accennato nel corso dell’articolo, il Milan ha registrato perdite costanti e scarsi risultati a livello prettamente sportivo. La società avrà bisogno di un business plan a medio termine ed investimenti considerevoli per sperare di tornare ai livelli di un tempo. Silvio Berlusconi sta invecchiando e i suoi figli non sembrano essere aperti ad investire ulteriori capitali a perdere.

Consulenti

Fininvest è stato consigliato da Lazard e BNP Paribas, mentre Rossoneri Sport Investment Lux è stato consigliato da Rothschild.

2 COMMENTI

  1. Ci volevano degli aspiranti yuppies per un analisi così approfondita ! Del resto una pagliacciata non può che essere presa sul serio da gente seria …

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